大力發(fā)展科技金融、綠色金融、普惠金融、養(yǎng)老金融、數(shù)字金融。中央金融工作會(huì)議提出的“五篇大文章”成為今年全國兩會(huì)熱議話題。綠色金融是實(shí)現(xiàn)碳達(dá)峰、碳中和目標(biāo)的堅(jiān)實(shí)后盾，“雙碳”目標(biāo)和“五篇大文章”為綠色低碳和可持續(xù)發(fā)展按下了“快進(jìn)鍵”。中國人民銀行行長潘功勝在出席全國兩會(huì)記者會(huì)時(shí)表示，“要持續(xù)完善綠色和轉(zhuǎn)型金融的標(biāo)準(zhǔn)體系，發(fā)展綠色金融市場(chǎng)，豐富綠色金融產(chǎn)品，強(qiáng)化以信息披露為基礎(chǔ)的市場(chǎng)約束機(jī)制”。全國人大代表、畢馬威中國顧問李慧瓊則表示，“要以信息披露為突破點(diǎn)，推動(dòng)信息披露標(biāo)準(zhǔn)化，結(jié)合中國實(shí)踐，發(fā)布ESG信息披露和評(píng)級(jí)指南，推動(dòng)ESG報(bào)告使用第三方認(rèn)證”。ESG與社會(huì)經(jīng)濟(jì)的高質(zhì)量發(fā)展相輔相成，可以有效地平衡經(jīng)濟(jì)、社會(huì)與自然環(huán)境各個(gè)要素之間的關(guān)系。隨著我國“雙碳”目標(biāo)的穩(wěn)步推進(jìn)和金融市場(chǎng)改革發(fā)展，以ESG為核心的可持續(xù)發(fā)展理念逐漸受到了監(jiān)管部門、上市公司以及投資者的高度重視。
 

　　一、引言
 

　　近幾十年來，投資者和監(jiān)管機(jī)構(gòu)更加關(guān)注企業(yè)在推動(dòng)長期可持續(xù)的全球目標(biāo)方面的作用。這導(dǎo)致對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任(CSR)的需求顯著上升。大公司幾十年前就采取了社會(huì)責(zé)任政策，但實(shí)際分水嶺是在2019年商業(yè)圓桌會(huì)議(BRT)的聲明中，公司應(yīng)該放棄股東至上投資原則，轉(zhuǎn)而考慮所有利益相關(guān)者的利益。
 

　　ESG投資原則已成為投資者投資中優(yōu)先考慮的重要因素(Alles et al.，2022)。投資者越來越多地將ESG相關(guān)信息整合到投資決策中(Berg et al.，2023)，并從追求ESG投資原則的公司中獲得利益。2020年初，全球可持續(xù)投資達(dá)到35.3萬億美元，比2018年增長15%，比2016年增長55%。鑒于ESG對(duì)投資者的重要性，全球評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)開始對(duì)其進(jìn)行評(píng)級(jí)，為投資者提供可比較的ESG指標(biāo)。
 

　　投資者和政策制定者逐漸認(rèn)識(shí)到，ESG的風(fēng)險(xiǎn)和機(jī)遇既會(huì)影響公司的財(cái)務(wù)業(yè)績，也會(huì)影響經(jīng)濟(jì)社會(huì)的可持續(xù)性，這促使他們推動(dòng)和規(guī)范強(qiáng)制性ESG報(bào)告。這一趨勢(shì)得到了全球組織的支持，這些組織致力于推動(dòng)更多與ESG相關(guān)的公司進(jìn)行披露。
 

　　然而，投資者會(huì)擔(dān)心，企業(yè)可能會(huì)利用非財(cái)務(wù)ESG報(bào)告來轉(zhuǎn)移對(duì)其糟糕財(cái)務(wù)業(yè)績的關(guān)注度。具體來說，一個(gè)主要的擔(dān)憂則是，“壞”公司會(huì)試圖通過增加ESG活動(dòng)來達(dá)到更好的ESG評(píng)級(jí)，從而掩蓋其糟糕的表現(xiàn)，這反映在其財(cái)務(wù)報(bào)告的低質(zhì)量上(Edmans, 2023)?；蛘?，對(duì)ESG活動(dòng)的過度投資可能導(dǎo)致對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量(FRQ)的投資不足(Cherkasova and Nenuzhenko, 2022;Edmans, 2023;Holmstrom and Milgrom, 1991)。
 

　　鑒于此，本文為首個(gè)在美國上市公司的綜合數(shù)據(jù)集中研究ESG評(píng)級(jí)與財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量之間關(guān)系的文章。作者的研究結(jié)果顯示，ESG分?jǐn)?shù)與財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量的關(guān)鍵指標(biāo)之間存在正相關(guān)關(guān)系，這表明ESG分?jǐn)?shù)越高，財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量越好。此外，作者的研究表明，商業(yè)圓桌會(huì)議(BRT)聲明引發(fā)的對(duì)ESG報(bào)告的關(guān)注度增加，可能對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量產(chǎn)生了積極影響。因此，強(qiáng)制實(shí)施ESG報(bào)告更有可能提高財(cái)務(wù)報(bào)告的質(zhì)量，而不是產(chǎn)生操縱的機(jī)會(huì)。
 

　　二、研究數(shù)據(jù)和模型
 

　　作者從使用最廣泛的商業(yè)ESG評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)摩根士丹利資本國際(MSCI)獲得了美國上市公司的ESG評(píng)級(jí)。在研究中，作者使用了基于三大維度的MSCI ESG總分:環(huán)境、社會(huì)和治理。樣本從2012年到2022年，包含了3907家公司。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)從EDGAR系統(tǒng)下載的公司XBRL財(cái)務(wù)文件中獲得。作者使用了五個(gè)財(cái)務(wù)特征(Palas et al.，2023;Palas and Solomon, 2022):規(guī)模、盈利能力、杠桿、增長和估值。
 

　　關(guān)于財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量的測(cè)量，文獻(xiàn)中沒有一致的意見，作者使用三個(gè)眾所周知的代理：
 

　　1、盈利持續(xù)性
 

　　收益持續(xù)性代表了這樣一種觀點(diǎn)，即收益是對(duì)股票估值有用的預(yù)期現(xiàn)金流量的匯總度量。擁有更持久盈利的公司擁有更可持續(xù)的盈利/現(xiàn)金流，這將更有用地投入到基于現(xiàn)金流的貼現(xiàn)股權(quán)估值中，作者使用每股收益(EPS)作為用于收益的代理度量。
 

　　主要的回歸方程為：
 

　　在作者的分析中，被解釋變量是當(dāng)年每股收益(EPSj,t)。解釋變量包括前一年和前兩年的收益(EPSj,t−1和EPSj,t−2)，當(dāng)期ESG評(píng)級(jí)(ESG SCOREj,t)，所有11個(gè)控制變量，以及公司和年度固定效應(yīng)。
 

　　2、現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)
 

　　財(cái)務(wù)報(bào)表的基本目標(biāo)是提供有用的信息，以評(píng)估公司產(chǎn)生未來現(xiàn)金流量的能力(FASB, 1978);因此，盈余的質(zhì)量可以通過預(yù)測(cè)未來現(xiàn)金流量的能力來衡量。現(xiàn)金流量往往與公司的估值方式更密切相關(guān)(Foerster et al.，2017)，盈余預(yù)測(cè)現(xiàn)金流量的能力可以用作盈余質(zhì)量的代理(Nam et al.，2012)?；貧w方程為:
 

 

　　除了盈余和現(xiàn)金流量的財(cái)務(wù)報(bào)表指標(biāo)外，作者還使用一個(gè)外部指標(biāo)，即財(cái)務(wù)報(bào)表重述表。重述是對(duì)以前發(fā)布的財(cái)務(wù)報(bào)表中的錯(cuò)報(bào)進(jìn)行的更正。研究人員、審計(jì)師和監(jiān)管機(jī)構(gòu)認(rèn)為，較低的重述次數(shù)是較高的財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量的可靠代表(Rowe and Sivadasan, 2018)。重述數(shù)據(jù)從SEC的EDGAR系統(tǒng)中收集，作者使用具有面板數(shù)據(jù)的線性模型來確定ESG分?jǐn)?shù)與公司向SEC提交的重述次數(shù)之間的關(guān)系。被解釋變量是公司提交重述的次數(shù)，解釋變量是公司的ESG分?jǐn)?shù)。
 

　　三、實(shí)證分析
 

　　1、盈利持續(xù)性回歸結(jié)果
 

　　表2所示的則是盈余持續(xù)性與ESG評(píng)級(jí)之間的相互作用(EPSj,t−x*ESG SCOREj,t)。主要變量的系數(shù)在短期和長期都是顯著為正，研究結(jié)果表明，公司的ESG評(píng)級(jí)越高，盈利持續(xù)性越高，因此提供的信息質(zhì)量越高。
 

 

　　如表3所示，感興趣的主變量EPSj,t−x*ESG SCOREj,t的系數(shù)非常顯著，這表明，隨著ESG得分的提高，向投資者提供的信息質(zhì)量在短期和長期內(nèi)都有所提高。
 

 

　　模型1的結(jié)果表明，ESG與公司在整個(gè)期間提交的重述次數(shù)之間的關(guān)系不顯著。然而，作者以BRT報(bào)表為轉(zhuǎn)折點(diǎn)，在模型2中考察了該報(bào)表前后ESG評(píng)級(jí)與重述之間的關(guān)系。結(jié)果顯示，在2020-2022年，二者呈顯著負(fù)相關(guān)。作者的研究結(jié)果表明，財(cái)務(wù)報(bào)表的質(zhì)量(以重述次數(shù)為代表)與公司在BRT報(bào)表后的ESG得分密切相關(guān)。
 

 

　　企業(yè)ESG政策日益增長的重要性吸引了投資者的注意，引發(fā)了一場(chǎng)關(guān)于企業(yè)是否應(yīng)該在報(bào)告財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的同時(shí)強(qiáng)制報(bào)告ESG數(shù)據(jù)的辯論。然而，人們提出的一個(gè)擔(dān)憂是，公司可能會(huì)利用這些信息分散投資者對(duì)糟糕財(cái)務(wù)業(yè)績的注意力，而糟糕的財(cái)務(wù)業(yè)績往往被糟糕的財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量所掩蓋。另一個(gè)擔(dān)憂是，對(duì)ESG報(bào)告的過度投資可能導(dǎo)致對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量的投資不足。為了調(diào)查公司是否利用投資者對(duì)ESG評(píng)級(jí)所反映的非財(cái)務(wù)ESG績效的日益關(guān)注度來轉(zhuǎn)移對(duì)欠佳財(cái)務(wù)報(bào)告的關(guān)注度，作者分析了2012年至2022年在美國上市的公司。作者的研究表明，首先，較高的ESG評(píng)級(jí)并不是以犧牲財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量為代價(jià)的。具體而言，作者觀察到較高的ESG得分、盈余持續(xù)性和盈余預(yù)測(cè)現(xiàn)金流量的能力之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，這表明ESG表現(xiàn)出色的公司具有更高的財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量。其次，這些公司與財(cái)務(wù)報(bào)告重述的數(shù)量呈負(fù)相關(guān)，這意味著必須修改其財(cái)務(wù)信息的可能性較低。最后，作者的研究表明，2019年BRT聲明促使人們更加關(guān)注公司的ESG績效，這對(duì)這種關(guān)系產(chǎn)生了有利影響。