自2021年6月21日首批基礎(chǔ)設(shè)施REITs在國(guó)內(nèi)交易所上市以來(lái)，我國(guó)REITs 數(shù)量已經(jīng)達(dá)到了27只，發(fā)行總規(guī)模超900億元。2023年4月25日，又有兩只基礎(chǔ)設(shè)施REITs正式獲批，其底層資產(chǎn)分別為中金湖北科投光谷產(chǎn)業(yè)園和中金山高集團(tuán)高速公路。高速公路行業(yè)因其具有發(fā)展成熟、資產(chǎn)規(guī)模存量可觀、主要持有人股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰等屬性，天然適合作為REITs的底層資產(chǎn)。因而在所有類型產(chǎn)品中，以高速公路為基礎(chǔ)資產(chǎn)的交通基礎(chǔ)設(shè)施REITs在數(shù)量和市值方面暫居優(yōu)勢(shì)地位。高速公路REITs開辟了高速公路“投、融、建、管、退”全生命周期發(fā)展的新模式、投融資機(jī)制的新路徑，對(duì)于推動(dòng)交通基礎(chǔ)設(shè)施可持續(xù)發(fā)展具有重要意義。本文從已發(fā)行的高速公路REITs的現(xiàn)狀出發(fā)，結(jié)合其現(xiàn)有的優(yōu)劣分析，進(jìn)一步展望高速公路REITs未來(lái)低碳綠色的發(fā)展方向。
 

　　一、我國(guó)高速公路公募REITs的發(fā)展與現(xiàn)狀
 

　　截至2023年3月29日，全國(guó)已上市交易基礎(chǔ)設(shè)施REITs共有27只，發(fā)行總規(guī)模為908.93億元，其中高速公路REITs共有7只，發(fā)行規(guī)模共計(jì)437.3億元，約占基礎(chǔ)設(shè)施REITs總規(guī)模的48.11%。高速公路資產(chǎn)作為優(yōu)質(zhì)底層資產(chǎn)，收益穩(wěn)定，抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)，在評(píng)估時(shí)通常給予較高估值，較其他資產(chǎn)類型的公募REITs而言規(guī)模優(yōu)勢(shì)較明顯。2021年6月全國(guó)首批基礎(chǔ)設(shè)施REITs項(xiàng)目分別在上海和深圳證券交易所正式上市，浙商滬杭甬REIT和平安廣州廣河REIT名列其中。同年12月，越秀集團(tuán)旗下越秀交通公募REIT項(xiàng)目成功上市，募集資金21.3億元，這標(biāo)志著基礎(chǔ)設(shè)施REITs試點(diǎn)機(jī)制在不斷成熟優(yōu)化。2022年4月，華夏中國(guó)交建REIT作為首單央企項(xiàng)目上市，為市場(chǎng)發(fā)展積累了新的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)和示范效益。2022年7月，國(guó)金中國(guó)鐵建 REIT 成功發(fā)行，這是首個(gè)連接成渝兩大中心城市的基礎(chǔ)設(shè)施 REITs 項(xiàng)目，同時(shí)也是西部地區(qū)首單REITs 項(xiàng)目。2022年11月華泰江蘇REIT上市，募集資金30.5億元全部用于江蘇省單體投資量最大的滬武高速公路太倉(cāng)至常州段擴(kuò)建重大工程資本金出資，有效完善了江蘇高速公路網(wǎng)絡(luò)、服務(wù)長(zhǎng)三角一體化發(fā)展的國(guó)家戰(zhàn)略。同月，中金安徽交控REIT上市，發(fā)行規(guī)模為108.8億元，是目前國(guó)內(nèi)規(guī)模最大的公募REITs項(xiàng)目。
 

 

來(lái)源：中央財(cái)經(jīng)大學(xué)綠色金融國(guó)際研究院根據(jù)公開資料整理
 

　　同時(shí)，國(guó)家不斷出臺(tái)利好政策以促進(jìn)高速公路建設(shè)穩(wěn)健、綜合發(fā)展。其中，政府相關(guān)機(jī)構(gòu)在多項(xiàng)文件中指出：支持交通運(yùn)輸企業(yè)在依法合規(guī)、風(fēng)險(xiǎn)可控的前提下，通過(guò)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金(REITs)等方式有效盤活公路存量資產(chǎn)。近來(lái)，更有政策表明要鼓勵(lì)銀行保險(xiǎn)等金融機(jī)構(gòu)為符合條件的綠色低碳公路項(xiàng)目提供金融支持，助力交通運(yùn)輸領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)碳達(dá)峰碳中和。配套政策的不斷更新，為我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施REITs發(fā)展指明了方向，促進(jìn)了高速公路建設(shè)的綠色發(fā)展之路。
 

 

來(lái)源：中央財(cái)經(jīng)大學(xué)綠色金融國(guó)際研究院根據(jù)公開資料整理
 

　　近兩年來(lái)，高速公路REITs逐漸進(jìn)入常態(tài)化發(fā)行階段，產(chǎn)品數(shù)量和規(guī)模均穩(wěn)步增長(zhǎng)。統(tǒng)計(jì)顯示，2022年REITs基金合計(jì)分紅總額達(dá)到18.39億元，其中高速公路REITs合計(jì)分紅近10億元。近期，平安廣交廣河擬進(jìn)行2022年度第二次分紅，分配金額達(dá)到2.62億元，并免收手續(xù)費(fèi)。高速公路底層資產(chǎn)的穩(wěn)定運(yùn)營(yíng)實(shí)現(xiàn)了項(xiàng)目高比例分紅，也提高了項(xiàng)目的投資價(jià)值。今年以來(lái)經(jīng)濟(jì)提速和出行復(fù)蘇，高速類項(xiàng)目車流量和通行費(fèi)收入有所恢復(fù)，預(yù)計(jì)經(jīng)營(yíng)情況有望進(jìn)一步改善。
 

　　2020 年至今基礎(chǔ)設(shè)施REITs 推動(dòng)迅速，監(jiān)管從試點(diǎn)指引、原始權(quán)益人保障、投資者參與、中介機(jī)構(gòu)支持、收益分配等方面不斷完善國(guó)內(nèi)基礎(chǔ)設(shè)施REITs發(fā)展框架。其中高速公路因區(qū)位條件優(yōu)越，交通流量整體較為穩(wěn)定，盈利能力較強(qiáng)，預(yù)計(jì)未來(lái)還會(huì)具有廣闊的發(fā)展空間。但由于公路基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)對(duì)材料、能源消耗投入量大，對(duì)生態(tài)環(huán)境擾動(dòng)范圍廣，其管理和建設(shè)將成為交通運(yùn)輸行業(yè)綠色低碳轉(zhuǎn)型的領(lǐng)域的重要一環(huán)。后續(xù)我國(guó)的高速公路新建將放緩，公路的綠色轉(zhuǎn)型升級(jí)將進(jìn)而成為高速公路REITs發(fā)展的關(guān)鍵方向。
 

　　二、發(fā)行高速公路公募REITs的優(yōu)劣勢(shì)
 

　　(
 

　　（一）優(yōu)勢(shì)
 

　　1、提供穩(wěn)定的現(xiàn)金流
 

　　高速公路作為基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，擁有相對(duì)穩(wěn)定且持續(xù)的現(xiàn)金流。在我國(guó)現(xiàn)行的高速公路收費(fèi)制度中，每輛車的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)固定，收費(fèi)金額以車輛通過(guò)的里程數(shù)計(jì)算，因此在社會(huì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)總體平穩(wěn)的情況下，高速公路的現(xiàn)金流也相對(duì)穩(wěn)定，可為高速公路REITs提供穩(wěn)定的收益，降低投資風(fēng)險(xiǎn)，吸引更多的投資者。
 

　　2、形成可持續(xù)的投融資模式
 

　　高速公路目前的投融資模式以債務(wù)融資為主，缺乏權(quán)益工具。由于高速公路特許經(jīng)營(yíng)權(quán)有固定的期限，使得企業(yè)的可持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)受到影響，按照現(xiàn)行的IPO監(jiān)管架構(gòu)，高速公路企業(yè)上市IPO難度較大。REITs的推出為高速公路以資產(chǎn)方式上市進(jìn)行權(quán)益性融資提供了可能。
 

　　3、輕重資產(chǎn)有效分離
 

　　公募REITs架構(gòu)要求基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)持有主體與運(yùn)營(yíng)管理主體相分離。REITs發(fā)行后，原始權(quán)益人可以受基金管理人委托，以外部運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)的身份對(duì)項(xiàng)目開展資產(chǎn)管理，著力提升運(yùn)營(yíng)管理效率，以保證底層資產(chǎn)收益率的穩(wěn)定。這種變化打破了傳統(tǒng)模式下由資產(chǎn)方始終持有并運(yùn)營(yíng)基礎(chǔ)設(shè)施的單一法律身份，實(shí)現(xiàn)輕重資產(chǎn)分離和市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)管理，也提高了國(guó)有資本的使用效率。
 

　　（二）劣勢(shì)
 

　　1、特許經(jīng)營(yíng)期限不匹配
 

　　我國(guó)收費(fèi)公路主要分為政府還貸性和經(jīng)營(yíng)性兩類，已上市REITs或具有潛力的高速公路主要為具有使用者付費(fèi)機(jī)制的經(jīng)營(yíng)性公路。按照現(xiàn)行《公路法》《收費(fèi)公路管理?xiàng)l例》，經(jīng)營(yíng)性公路收費(fèi)期在東部地區(qū)最長(zhǎng)不得超過(guò)25年，在中西部地區(qū)最長(zhǎng)不得超過(guò)30年。目前已上市高速公路REITs剩余特許經(jīng)營(yíng)期限主要在10-25年間，而基金存續(xù)年限通常高于特許經(jīng)營(yíng)期年限，因此隨著底層資產(chǎn)特許經(jīng)營(yíng)權(quán)到期，基金凈值逐年減少，如不及時(shí)裝入新的資產(chǎn)進(jìn)行擴(kuò)募，則已發(fā)行的公募基金將提前終止。
 

　　2、國(guó)有產(chǎn)權(quán)交易存在難度
 

　　由于高速公路具有一定公益性特征，多數(shù)由國(guó)有企業(yè)投資控股，因此在發(fā)行公募REITs過(guò)程中將涉及國(guó)有產(chǎn)權(quán)交易問(wèn)題。從已發(fā)行上市試點(diǎn)項(xiàng)目來(lái)看，多數(shù)項(xiàng)目通過(guò)取得國(guó)資委監(jiān)管部門豁免批復(fù)的方式免于進(jìn)場(chǎng)交易，其中部分項(xiàng)目資產(chǎn)方為避免國(guó)有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)流失，則以投資者身份保留對(duì)項(xiàng)目的控制權(quán)(如廣河高速公路REITs)，未發(fā)生實(shí)質(zhì)上的國(guó)有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓。但隨著公募REITs推行力度不斷加大，在無(wú)明確法律條文支撐的情況下，將增加項(xiàng)目發(fā)起人和各地國(guó)資監(jiān)管部門之間的溝通成本，加大發(fā)行難度。
 

　　3、后期融資困難
 

　　高速公路行業(yè)為資金密集型行業(yè)，隨著存量高速公路逐漸老化，后期需要投入大量資金用于路基養(yǎng)護(hù)、路面養(yǎng)護(hù)及交通工程及附屬設(shè)施中。但是根據(jù)目前公募REITs試點(diǎn)要求，在符合條件的情況下，基金每年不少于1次分紅，分紅比例不少于90%。因此在項(xiàng)目收益不達(dá)預(yù)期的情況下，項(xiàng)目公司留存收益或?qū)o(wú)法覆蓋大量維修養(yǎng)護(hù)支出。而進(jìn)行再融資時(shí)，根據(jù)試點(diǎn)規(guī)則要求，其借款用途限于基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目日常運(yùn)營(yíng)、維修改造、項(xiàng)目收購(gòu)等，且基金總資產(chǎn)不得超過(guò)基金凈資產(chǎn)的140%，這對(duì)基金后續(xù)的債務(wù)融資規(guī)模亦進(jìn)行了約束。
 

　　三、高速公路公募REITs面臨的風(fēng)險(xiǎn)
 

　　（一）運(yùn)營(yíng)凈收入波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)
 

　　高速公路 REITs項(xiàng)目可能受經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化或運(yùn)營(yíng)不善等因素影響，導(dǎo)致實(shí)際的現(xiàn)金流大幅低于測(cè)算現(xiàn)金流(如出現(xiàn)超預(yù)期政策包括高速公路通行費(fèi)減免、地緣政治因素等不確定性因素等)，且擴(kuò)募存在投資收益率較低的風(fēng)險(xiǎn)。隨著我國(guó)高鐵網(wǎng)絡(luò)的覆蓋率進(jìn)一步提升，未來(lái)或?qū)Ω咚俟吠ㄐ辛髁吭斐捎绊憽８咚俟泛笃谫M(fèi)用包括但不限于系統(tǒng)專項(xiàng)建設(shè)費(fèi)用及維護(hù)成本、固定資產(chǎn)構(gòu)建(包括運(yùn)營(yíng)設(shè)施、辦公生活設(shè)備、通訊、監(jiān)控、收費(fèi)系統(tǒng)及設(shè)施、養(yǎng)護(hù)資本化及車輛費(fèi)用等)、交通安全設(shè)施成本、應(yīng)急養(yǎng)護(hù)維修費(fèi)用等特定運(yùn)營(yíng)支出，項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)成本存在上升風(fēng)險(xiǎn)。
 

　　（二）資產(chǎn)價(jià)值下降的風(fēng)險(xiǎn)
 

　　許多基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目比如高速公路、水電熱氣項(xiàng)目等其實(shí)是長(zhǎng)期虧損的，加上區(qū)域市場(chǎng)環(huán)境變化、經(jīng)營(yíng)管理不善、財(cái)務(wù)費(fèi)用和固定資產(chǎn)折舊損耗，會(huì)導(dǎo)致相關(guān)資產(chǎn)評(píng)估值低于前期股東注資和借款以及對(duì)外融資的合計(jì)數(shù)，但是由于基礎(chǔ)資產(chǎn)屬于國(guó)有資產(chǎn)，折價(jià)出售的可能性也是較低的。公募基金份額不能分級(jí)，理論上REITs端的優(yōu)先劣后在公募端很難直接嫁接。高速公路資產(chǎn)隨著接近特許經(jīng)營(yíng)期限終點(diǎn)，本身資產(chǎn)價(jià)值也在降低。
 

　　四、基礎(chǔ)設(shè)施REITs支持綠色公路建設(shè)發(fā)展的展望
 

　　(一)REITs助推高速公路綠色管理
 

　　交通行業(yè)是我國(guó)減污降碳的重點(diǎn)領(lǐng)域。“雙碳”目標(biāo)提出以來(lái)，為落實(shí)綠色交通建設(shè)要求，交通運(yùn)輸加快建設(shè)以綠色低碳為特征的交通運(yùn)輸體系。高速公路REITs通過(guò)優(yōu)化運(yùn)營(yíng)結(jié)構(gòu)，持續(xù)推進(jìn)高速公路領(lǐng)域綠色管理。2022年12月，在基金原始權(quán)益人越秀交通和基金管理人華夏基金聯(lián)合推動(dòng)下，華夏越秀高速REIT發(fā)布境內(nèi)首份公募REITs ESG報(bào)告，披露了項(xiàng)目基礎(chǔ)資產(chǎn)相關(guān)的ESG關(guān)鍵議題和績(jī)效指標(biāo)。未來(lái)行業(yè)可借鑒越秀高速的經(jīng)驗(yàn)，以ESG理念為引領(lǐng)，通過(guò)推進(jìn)NovaChip等環(huán)保施工技術(shù)應(yīng)用、開展道路節(jié)能改造工程、重視科學(xué)用水管理、推動(dòng)無(wú)紙化收費(fèi)、建設(shè)高速公路沿線污水凈化系統(tǒng)、開展智慧公路研究等措施，多途徑減少道路營(yíng)運(yùn)環(huán)境影響。
 

　　(二)推進(jìn)“光伏+高速公路”新模式
 

　　“光伏+高速公路”就是利用高速公路沿線的邊坡、加油站、服務(wù)區(qū)、隧道隔離帶、停車場(chǎng)遮陽(yáng)棚等閑置土地資源，布置太陽(yáng)能光伏組件，實(shí)現(xiàn)光伏發(fā)電，為高速公路的運(yùn)行提供清潔能源的用能保障。通過(guò)運(yùn)用數(shù)字化平臺(tái)對(duì)用戶的負(fù)荷進(jìn)行管理，結(jié)合風(fēng)光儲(chǔ)充等手段，實(shí)現(xiàn)高速公路100%使用綠色能源，力爭(zhēng)做到100%用能脫碳。目前國(guó)內(nèi)自主減排交易市場(chǎng)重啟在即，“零碳”建設(shè)可以通過(guò)市場(chǎng)機(jī)制實(shí)現(xiàn)綠色低碳發(fā)展的經(jīng)濟(jì)性。此外，不少國(guó)家也在嘗試通過(guò)高速公路光伏發(fā)電直接給行駛中的電動(dòng)汽車充電，在完成發(fā)電“本職”的同時(shí)，該模式還能夠帶來(lái)額外的收益。交通領(lǐng)域作為碳排放大戶，其與能源產(chǎn)業(yè)融合發(fā)展意義重大、勢(shì)在必行?！督煌◤?qiáng)國(guó)建設(shè)綱要》明確提出，要加快交通基礎(chǔ)設(shè)施網(wǎng)、運(yùn)輸服務(wù)網(wǎng)、能源網(wǎng)與信息網(wǎng)絡(luò)融合發(fā)展。高速公路REITs可以重點(diǎn)關(guān)注相關(guān)項(xiàng)目，探索高速公路網(wǎng)與能源網(wǎng)融合發(fā)展，打造行業(yè)綠色發(fā)展標(biāo)桿，為高質(zhì)量發(fā)展注入全新動(dòng)力。
 

　　(三)高速公路REITs配套政策有待完善
 

　　基礎(chǔ)設(shè)施REITs的涉稅問(wèn)題是基金管理人、原始權(quán)益人等各參與主體自始關(guān)注的重要問(wèn)題?；A(chǔ)設(shè)施REITs在設(shè)立、持有、運(yùn)營(yíng)、退出等環(huán)節(jié)涉及土地增值稅、增值稅及附加、契稅、企業(yè)所得稅、個(gè)人所得稅、印花稅等多個(gè)稅種。特別是在資產(chǎn)重組(包括債權(quán)債務(wù)剝離、分立重組等)或股權(quán)收購(gòu)的過(guò)程中，對(duì)不動(dòng)產(chǎn)、實(shí)物資產(chǎn)進(jìn)行資產(chǎn)重組，其中的稅賦對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施REITs的綜合發(fā)行成本影響重大。因而，建議政府可以針對(duì)高速公路綠色低碳項(xiàng)目出臺(tái)鼓勵(lì)性優(yōu)惠政策，以引導(dǎo)投資人選擇高速公路REITs項(xiàng)目方向。